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华泰证券(601688/06886.HK)2019年三季报点评:GDR跨境转换压力释放 估值有望回归

发布时间:2019-10-30    研究机构:中信证券

不同于基本面影响,交易层面因素对股价压制是短暂的,随着GDR 跨境转换压力释放,在良好的基本面支撑下,华泰证券(601688)估值有望回归头部券商中枢水平。

深化资本市场改革将加速行业头部集中趋势,当前虽然不是行业景气度最高的时点,却可能是长线资金最佳配置时点,维持公司AH 股“增持”评级。

EPS 同比增长22.95%,业绩符合预期。2019 年前三季,公司实现归属母公司股东净利润64.41 亿元,同比增长43.77%,EPS 为0.75 元/股,受发行摊薄影响,EPS 同比增长22.95%;期末归属母公司股东净资产达到1199.46 亿元,同比增长16.01%,期末BVPS 为13.22 元/股,符合预期。

GDR 跨境套利压制华泰近期股价。华泰证券是沪伦通机制下首家在伦敦发行GDR 的公司,由于沪伦两市金融股估值水平存在差异,发行时GDR 较A 股折价23.8%。根据制度安排,GDR 上市120 天后可以兑回A 股卖出,套利资金采用两种方式兑现收益,一是通过融券卖空华泰A 股,待GDR 转回后还券了结交易;二是等待跨境转换窗口打开,将GDR 转成A 股卖出。两种方式都对华泰A股走势产生压制,GDR 发行后华泰的融券余额从143 万股增加至8780 万股,转换当日A 股价格出现5.7%的下跌。

跨境转换对A 股负面影响已经消除。第一,GDR 价格已经与A 股价格完全接轨,不再有套利空间,近7 日GDR 与A 股价差从8.2%持续收窄至1.6%,且保持稳定;第二,最近7 个交易日内华泰A 股融券余额已经从8780 万股降至2427万股,沽空力量释放;第三,伦敦股本占比从9.1%降至4.4%,A 股股本为伦敦股本的17.4 倍,即使再有股份转回A 股,预计对GDR 的向上拉动效应比A股冲击更明显,表现为GDR 价格持续跟紧A 股,套利可能性大幅下降。

财富管理和机构服务双轮战略持续推进。2019 年,公司启动了科技赋能下的财富管理和机构服务“双轮驱动”战略,通过市场化的管理和激励机制,客户导向型的组织架构,线上线下结合的业务模式,为个人和机构客户提供全方位金融服务。一流的人才团队和健全的管理机制是券商发展的必备基础,华泰正在向着正确的方向努力,公司数字化赋能下的财富管理和机构业务“双轮驱动”初显成效。

风险因素:股市超预期下跌,GDR 跨境套利冲击,华泰市场化改革低于预期。

投资建议:维持华泰证券A/H 股“增持”评级。华泰证券A 股2019 年动态PB为1.30 倍,可比头部券商估值中枢约1.50 倍,不同于基本面影响,交易层面因素对股价压制是短暂的,随着GDR 转换压力释放,在良好的基本面支撑下,华泰A 股估值有望回归头部券商中枢水平。深化资本市场改革将加速行业头部集中趋势,虽然当前不是行业景气度最高的时点,却可能是长线资金最佳配置时点,H 股PB 估值为0.82 倍,仍处在价值区间,维持“增持”评级。维持公司2019/20 年EPS 预测为0.94/1.18 元。

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